券商估值迷局业绩高涨，为何股价犹豫？

讲到券商，大家其实都清楚，今年行业很火，几乎人人都在谈业绩高增长，再怎么热闹，市场还有个绕不开的矛盾，就是券商利润暴涨，股价却还是没起色，怎么看都有点不对劲，我想聊聊，这背后的原因到底有什么，顺便说说未来怎么破局。

这个业绩暴增，已经成行业共识了，前三季度，42家上市券商赚了1690多亿元，同比增长六成多，然后营业收入也拉升了四成多，这么厉害的数据，都是历史少见，今年A股日成交额猛增六成，两融余额翻了一番，到1.84万亿元以上，然后资产规模也水涨船高，市值破万亿的券商一下子就增加到三家，中信、国泰海通、华泰都进了“万亿俱乐部”，这些都说明，行业景气。

券商股今年总的涨幅才3.3%，明明业绩狂飙，结果沪深300涨了十多点，券商板块还慢吞吞，这就奇怪了，甚至还有典型的业绩分化现象，比如东方财富，今年单季净利润增长近八成，不过股价依旧下跌，反而一些中型券商涨幅上来，湘财、国盛分别涨了七八成六成，再看看传统头部券商，还有的股价直接破净，这样的表现，跟业绩正好相反，怎么看都透着一股“怪味”。

很多人习惯用“业绩狂飙，股价静悄悄”来形容券商，但我觉得，这事还不光是市场跟业绩脱节这么简单，这当中，反映了券商业模式有点老化而且同质化太严重了，现在各家都在拼经纪、拼自营、拼投行业务，但这几项都是大同小异，缺乏特色，于是无论市场多火，持续增长压力都不小。

更有意思的是，有一家特别的券商，连续五年净利润增长，也就是行业唯一，这家券商的估值却跌到了十年前大盘2700点的水准，说起来，财富管理业务营收占比近六成，毛利率也能做到42%，投资和交易业务有三成营收，毛利率暴高到84%，股东背景还很硬——新方正实际控股，平安为强力支撑，这家公司营收始终在50-70亿元来回徘徊，净利润十年都没突破高点，怎么想都堵得慌。

讲到这里，券商困局并非无解，关键还是能不能破解业务同质化，国外成熟市场，美国高盛的特色就是全能型投行，主动管理业务占比很高，毛利率远超同业，业绩波动明显小于市场整体波动，价格表现更抗跌，券商要想突破，还得找到有壁垒的利润点，比如打造自主品牌的投研、科技赋能的智能投顾服务，确实，国内券商大多数还在卷传统经纪、加自营，然后等政策放宽，结果“马太效应”越发突出，大券商越大，小券商越来越难混。

政策周期也很关键，2019年到2020年券商板块就曾长期横盘，但随后的反弹一个月暴涨近四成，带着大盘逆袭，说明估值修复一旦发生，空间挺大，现在证券公司市盈率处于十年低位，市净率才1.5倍，机构配置也才刚抬头，但对比全市场还偏低，这说明，券商资产其实还被低估，要是利好窗口一来，可能就是连涨行情。

要说券商怎么才能真正突破，这还是个开放式难题，要是行业并购重组加速，谁能吃下更多资源，谁未来可能赢在规模上，现在，国泰君安和海通、国联和民生的联姻动作已经落地，广发证券资产也接近万亿，头部效应越强，监管鼓励龙头通过外延式并购做优做强，理论上这些头部券商机遇最多，怎么抓住，怎么整合，怎么实现收益持续化，这又牵扯到具体策略和管理。

还有些结构性的堵点，头部券商和旗下兄弟公司之间的同业竞争，例如前述那家券商，始终没解决和平安证券资源整合，战略博弈让企业腾挪空间受限，如果这种“兄弟斗法”不破，业务协同始终打折，这也是券商成长瓶颈的重要原因。

同样，不仅国内，中美券商业绩与股价脱钩也是普遍现象，不仅券商，美国大型银行、互联网券商，比如Robinhood、Schwab，2021年业绩暴涨，结果同样遭遇股价回落，背后隐含的是投资者对可持续性的担忧，市场总是用更严苛的眼光审视估值，这说明，未来券商想持续被资本市场认可，不仅要看短期业绩，还得有明确成长路径和创新商业模式。

券商未来会不会爆发价值修复行情，谁又能接棒成为下一个“高盛”，又或者，头部券商通过并购构筑行业新格局，这些都是悬而未决的问题，大家怎么看？

券商这个板块，既高增长又低估值，其实背后是行业竞争、监管、创新瓶颈、资源整合等多重因素叠加，到了关键的十字路口，未来谁能以差异化、创新驱动突围，谁就有机会引领价值回归，这里空间很大，但答案还悬着，你觉得，哪家券商会第一个走出来？